La crisis vista desde la Política Monetaria.

Aitor Serrano Ferrandiz. Universidad de Alicante.

Hola a todos, hoy hablaremos de la crisis (por enésima vez) pero desde el un punto de vista de la política monetaria: qué se hizo, cómo se ha hecho, y que se está haciendo.

La crisis que hoy vivimos es resultado de la conjunción de dos elementos: por un lado las políticas macroeconómicas laxas que se vinieron desarrollando hasta 2006 o 2007; y por otro lado la desregulación en general de la actividad económica y en particular de la actividad bancaria y financiera. La política laxa provocó que los tipos de interés cayeran, como resultado de las crisis que había habido hasta el momento (coo las crisis de las .com en 2001) que se intentaron solucionar vía reducción del tipo de interés, y que al parecer fueron medianamente efectivas. Esta caída del tipo nominal hace atractivo el endeudamiento porque la deuda se abarata con dicha caída de tipos. Asimismo si el endeudamiento aumenta (como ocurrió) se produce un trasvase de ahorro desde los depósitos hasta otros usuarios o empresas pero en forma de creación de dinero bancario. Una de las primeras cosas que se vio muy trastocada fue la demanda de vivienda, esto es que en poco tiempo aumentó mucho ya que uno de los destinos preferentes de ese nuevo dinero bancario fue la compra de viviendas. Pero sabemos que el mercado de la vivienda no se ajusta a corto plazo porque para contruir una casa se debe emplear mucho tiempo, y ello combinado con el aumento rápido de la demanda hizo que los precios de la vivienda aumentasen.

Por otro lado la desregulación había permitido la aparición de intermediarios financieros que no eran bancos al completo, pero que si que realizaban muchas de sus funcuiones, con lo que las consiguientes reformas se hicieron para devolverle eficiencia al sistema financiero y para ello se proceció a desregular los bancos, no a regular los nuevos intermediarios. Con un aumento de la demanda de crédito en auge, los nuevos financieros y los bancos vieron una oportunidad de negocio, pero tuvieron que cambiar ciertas cosas. Con un tipo de interés bajo los préstamos a corto plazo, hasta entonces fuente fundamental del negocio bancario basado en el diferencial de tipos entre el prestamista y el prestatario, empezaron a perder beneficio potencial, y por tanto los bancos se lanzaron a dar créditos mas a largo plazo que a corto. Ello se combinó con que no hubo un aumento del capital de los balances en forma de patrimonio neto, y por lo tanto el aumento del grado de apalancamiento era inevitable y además, por si fuera poco, dicho aumento conllevó el aumento del riesgo. Ante dicha situación, con un riesgo galopante en el sistema financiero, se crean nuevos intrumentos (cuya información está un poco sesgada) como los CDS (Credit Default Swap) que abrieron un proceso de redistribución del riesgo tal que los bancos creaban paquetes con activos de mayor riesgo con los de menos riesgo, y los iban vendiendo en el mercado interbancario. Claro, que como bien ha explicado Leopoldo Abadía en múltiples ocasiones, se empezaron a vender estos paquetes unos a otros, hasta el punto en el que un banco no sabía lo que compraba. Con ello, no nos engañemos, no se disolvió el riesgo, sino que fue pasando de unas manos a otras. 

Resumiendo, tenemos que la política macroeconómica laxa de bajos tipos de interés junto con el comportamiento irregular de las empresas, en especial del sector bancario, derivado de la desregulación económica; llevó a crear un escenario que provocó el endeudamiento de los clientes de baja calidad crediticia. Ello está motivado por cuatro elementos derivados de los dos anteriores: en primerugar la titularización de activos a corto plazo; las expectativas de que los precios de la vivienda seguirían subiendo en segundo lugar; en tercero, la innovación financiera opaca; y por último la evaluación deficiente del riesgo. Así pues el endeudamiento de este tipo de clientes (los NINJAS) es resultante de un fallo de mercado que además concentró el riesgo en el sector inmobiliario, y hizo permanente el aumento del apalancamiento. 

En 2007 ante los sintomas de riesgos inflacionistas, se suben los tipos de interés. Se desencadena así la crisis económica. Con las consecuencias sobre la economía real que todos conocemos (paro, recesión, etc.) y que no me voy a extender en explicar. Con la crisis se generan dos efectos de vital importancia para entender los problemas bancarios: se generan impagos, y las expectativas sobre consumo y producción cambian ante un escenario de incertidumbre; lo cual está arruinando la recuperación de la economía real con la gravísima reducción del flujo de créditos. Y ante todo esto, ¿qué estan haciendo los bancos centrales?. Lo explicaremos por partes:

Sede del Banco Central Europeo

El BCE, ha reducido los tipos de interés para el incentivo al consumo y la inversión. Pero lo ha hecho tarde, e incluso se llegaron a subir a mediados de 2011. También se optó desde 2007 a la inyección de liquidez en el sistema sin aumentar la provisión monetaria de los bancos. Por otro lado el BCE se ha econtrado con el escenario de los problemas de la deuda soberana de los países periféricos con lo que se estan planteando la posibilidad de comprar deuda directamente sobre el mercado secundario ante la imposibilidad (por exigencia de los tratados) de la financiación o monetización de los déficits públicos. 

Sede de la Referva Federal de los Estados Unidos

La FeD esta siendo mucho mas proactiva en esta crisis. Hemos de mencionar que mientras que el objetivo del BCE sigue siendo el control de la inflación que actualmente esta en un entrorno del 2%; la FeD ha acabado por recuperar el crecimiento económico y el mercado de trabajo actualmente sin mucho pulso. Y para ello la FeD ha disminuido también los tipos de interés pero ha llegado ha bajarlos hasta un intervalo entre el 0% y el 0,25% lo cual dista mucho del BCE que los ha mantenido en el 1% y como mucho (con la última revisión) lo ha reducido hasta el 0,75%.

Por otro lado la FeD tiene un programa de inyecciones de capital en empresas com problemas de balances, esto consiste en que la FeD inyecta capital a cambio de acciones preferentes de las empresas. Adimismo hay dos grandes programas o herramientas monetairas con las que la FeD trabaja. Por un lado está el Quantitative Easing (QE) que consite en la puesta en marcha de una gran cantidad de dinero barato mediante la compra de bonos y acciones de bancos tal que se han inyectado hasta unos 800 m.m de dólares en Estados Unidos a un tipo de interés nominal muy bajo, y un tipo real negativo prácticamente. Por otro lado, la segunda herramienta es la Operación Twist, que consiste en la venta de bonos a corto plazo y la compra a largo plazo de otros bonos. Con ello la FeD consigue que aumente la demanda de bonos a largo plazo, y por tanto aumente su precio, con dicho aumento el precio se reduce la rentabilidad de dicho bono y así se desincentiva a los inversores de la compra de bonos y se les anima a invertir en otros secotres, como la economía real. Así pues se trata de una estrategia para mantener el interés de largo plazo en niveles bajos.

Aun así, hay que destacar también que ambos bancos centrales han hecho cosas semejantes, aunque con diferentes velocidades, por un lado han reducido el tipo de interés y han aumentado la liquidez de la economía aunque con matices.