Crisis: Análisis de las políticas fiscales y monetarias aplicadas y las posibles alternativas

Dr. Borja Montaño

Departamento de Análisis Económico Aplicado

Universidad de Alicante

Antes de comenzar a hablar de las medidas aplicadas en el ámbito fiscal en la economía española, es conveniente tener claros los conceptos de déficit y deuda pública. El déficit público hace referencia a la diferencia entre el total de gastos y de ingresos que ha tenido el Estado en un año, es lo que denominamos una variable flujo.

En cambio, la deuda es la variable stock que se determina a partir del déficit. Es decir, cuando hay déficit esto hace que se incremente la deuda, por el contrario cuando hay superávit la deuda disminuye. La deuda pública en España se ha incrementado en el segundo trimestre de 2014 en 16.763 millones de euros y se sitúa en 1.012.606 millones.

¿Qué proporción del PIB representa esta deuda? La deuda alcanzó el 96,30% del PIB en España, mientras que en el trimestre anterior, primer trimestre de 2014, fue del 94,90%. Si realizamos la comparativa de la deuda en España en el segundo trimestre de 2014 con la del mismo trimestre de 2013 vemos que la deuda anual se ha incrementado en 68.734 millones de euros.

Si comparamos pese a todo nuestro ratio deuda/PIB vemos que no está tampoco extraordinariamente alejado de nuestro entorno económico, pero no por ello deja de ser una cifra preocupante. Quizás uno de los factores más alarmantes reside en que la tendencia de la misma es creciente por los continuados déficits.

Fuente: datosmacro.com

Cómo señalábamos anteriormente, no es tanto el nivel de endeudamiento lo que nos preocupa sino los constantes déficits y el círculo vicioso en el que parecemos estar inmersos. Podíamos explicar este círculo vicioso con los siguientes pasos sistemáticos:

1.    Tenemos recesión económica por lo que el Estado tiene que incrementar sus gastos debido a los estabilizadores automáticos y simultáneamente disminuye sus ingresos

2.    Dada la recesión y la consecuente disminución de los gastos y aumento de los ingresos, se produce un incremento del déficit lo que nos lleva a aumentar el endeudamiento absoluto y el ratio de endeudamiento.

3.    Cuando aumenta el endeudamiento disminuye la solvencia y la sensación de fiabilidad del Estado, esto genera desconfianza y la desconfianza tiene un coste económico

4.    Fruto de la desconfianza aumenta la prima de riesgo y en consecuencia se incrementan los intereses que deben pagarse para el pago de la deuda.

5.    Dado el escaso crecimiento, la baja recaudación y el aumento de la desconfianza el Estado debe aplicar política fiscal contractiva lo cual nos lleva de nuevo a repetir el ciclo.

Para tratar de salir de esta dinámica se tomaron medidas como limitar el déficit público, reduciendo los gastos. Tal y como señalábamos, sabemos que una reducción del gasto y una expansión de los impuestos provocará una caída del PIB con su correspondiente aumento del desempleo y este fue el resultado. El problema es que si el PIB cae y decrecemos económicamente esto provoca a su vez nuevos incrementos del déficit con lo que la deuda seguiría incrementándose.

Por tanto y volviendo al ciclo vicioso en el que estamos inmersos, el modo de hacer frente al creciente déficit público ha sido hasta ahora. Pero llegados a este punto cabría preguntarse si bien había otra manera de hacer frente a la situación macroeconómica a la que nos enfrentamos.

¿Por qué aumenta el interés que debemos pagar cuando aumenta la deuda del país? Ahí es donde entra la teoría de la paridad cubierta del interés, es decir, dado el mismo riesgo el interés de la deuda entre dos estados debiera ser el mismo, pero un incremento de la deuda acumulada en proporción al PIB incrementa la sensación de riesgo de modo que aumenta el interés al que debe hacer frente el Estado.

Mientras el Estado mantenga tal cantidad de deuda estamos generando un carry trade negativo, es decir la posesión de la deuda genera un rendimiento negativo lo cual engrosa todavía más la deuda. Desde hace años el carry trade es una técnica que los grandes inversores llevan practicando en el mercado Forex. El carry trade consiste en la diferencia entre el carry negativo de un activo que hemos pedido prestado a bajo costo y el carry positivo de un activo en el que hemos invertido. El alto interés pagado por España por la deuda que emitimos tiene diversas consecuencias, ¿Existe la posibilidad de que por ejemplo el inversor cuando el título de deuda lo permita adelante el cobro de los intereses renunciando así a parte de su dinero? Es muy difícil que pase esto, pues sería preferible convertir en liquidez otros activos de menor rentabilidad.

Es sabido que el carry trade es una operativa a la que han sido muy aficionados todos los bancos europeos para capear la crisis desde que el BCE puso en marcha la barra libre de liquidez. Esta aplicación consiste en tomar prestado el dinero del banco central, inicialmente al 1% y posteriormente al 0,75% e invertirlo en deuda pública con intereses del 4% o 5% para ganar la diferencia.

Es tan sencillo como parece y sin mayor esfuerzo. En definitiva lo que sucede es que el BCE estaba comprando de un modo encubierto deuda pública. Y la cuestión es ¿Dónde está el problema? El dinero que emplea la banca para financiar a sector público es “rival” a los créditos a familias y empresas, es decir, ese dinero ya no puede ser prestado a las familias. Precisamente una de las causas que mencionábamos anteriormente del problema es que estamos en un círculo vicioso de atraso económico, para salir de este sería interesante y necesario que fluyese el crédito de los bancos, pero los bancos pueden preferir financiar al Estado que aunque no ofrece una gran rentabilidad representa una operación de financiación segura y sencilla.

Según las previsiones la deuda pública de España alcanzará el 100% del PIB en 2015 (según estimaciones del Gobierno español y el Banco de España), en 2013 llegó al 93,7%, un nuevo récord histórico al alcanzar los 961.555 millones de euros. Con el cierre del ejercicio presupuestario del 2013 vimos cómo el pasivo alcanzó un total de 961.555 millones de euros (1,3 billones dólares), lo que representa el 93,7% con relación al Producto Interior Bruto (PIB).

Dicen los analistas que el caso español es uno de los más llamativos de la Unión Europea,  ya que hemos pasado de ser uno de los Estados con menos deuda del continente europeo a uno de los más endeudados en apenas cinco años. Si volvemos al año 2007, vemos que la relación deuda/PIB era del 36%, mientras que a finales de 2013 se elevó a casi al 94% y se prevé todavía un mayor incremento.

¿Por qué se están alcanzando estas cifras? Entre las causas del exponencial crecimiento del endeudamiento que afronta el Estado español, podríamos destacar el costo de la restructuración bancaria  el crecimiento del gasto social para compensar la pérdida masiva de empleos, y la recesión, que provocó una caída del PIB que ha incidido en un aumento del endeudamiento al disminuir el tamaño de la economía. Por tanto como hemos mencionado anteriormente lo más preocupante de la deuda es su ritmo de crecimiento.

En 2011 se abrió el debate sobre la conveniencia de limitar constitucionalmente el déficit público, otros países de Europa lo han hecho, sin ir más lejos Alemania. ¿Es una medida conveniente? Hubo un gran debate, pero en cualquier caso los límites estarían al margen de catástrofes naturales o recesiones económicas tal y como es el caso actual.

Una crítica o cuestión que cabría plantearse es ¿habría sido más interesante hacer frente a la crisis con políticas fiscales expansivas? Esta sería la clásica receta keynesiana que nos dice que para salir del bajo crecimiento económico debe aplicarse una reducción de impuestos y un aumento del gasto público. Este fue el modo mediante el cual salimos de la crisis de los años 30 pero existen ciertas diferencias entre la situación macroeconómica de entonces y de ahora.

En 1930 se venía practicando la que por entonces se consideraba ortodoxia presupuestaria, la cual consistía en buscar el equilibrio entre gastos e ingresos por lo que no había una deuda acumulada considerable. Aquí encontramos la primera y quizás más relevante de las diferencias y es que en esta crisis ya partimos de una deuda pública importante.

En la actual crisis tenemos dos problemas de gran importancia:

1-    Bajo crecimiento económico o incluso decrecimiento (lo cual lleva consigo asociado un alto nivel de desempleo)

2-    Alta deuda pública y continuos déficits públicos

Como señalábamos hacer frente a una crisis económica con políticas fiscales expansivas fue la doctrina o método considerado como habitual a partir de la crisis de los años treinta. Sin embargo, las crisis de los años 70 cambiaron un tanto esta perspectiva, puesto que eran crisis en las que además de estar presente el bajo crecimiento económico existía inflación.

En los años setenta la elevada inflación hizo poco viable la solución keynesiana, en la actualidad el factor que hace que sea incompatible es la deuda, pues una política fiscal expansiva podría crear todavía más presión sobre la deuda pero ¿Y si no sucede así?

Lo cierto es que no es claro que aumentar la presión fiscal genere un aumento de los ingresos puesto que de un lado el porcentaje de impuestos a cobrar sobre la renta es mayor, pero por otro lado el aumento de la presión fiscal hace que la renta disminuya por lo que el efecto final es incierto.

Dada la pasividad de la política fiscal de algunos países como España para hacer crecer el PIB, el Banco Central Europeo ha puesto en marcha políticas convencionales y no tan convencionales para fomentar el crecimiento económico y el flujo de crédito. Los tipos ahora son extraordinariamente bajos y además se penalizan los depósitos de la banca en el BCE.

Mario Draghi ha ido cediendo a las presiones de Gobiernos, empresas, mercados y votantes de la Eurozona, que le exigían una política monetaria más laxa que permita acelerar la recuperación económica, bajando los tipos de interés al 0,15%, nuevo mínimo histórico, imponiendo un gravamen del 0,10% al dinero que las entidades financieras guardan en las arcas del Banco Central Europeo (BCE) en lugar de usarlo para financiar la economía real.

Adicionalmente se volverá a subastar liquidez extraordinaria entre las entidades, en concreto 400.000 millones de euros, para que lo presten a empresas y familias europeas. Esta política no solo atiende a la necesidad de crecimiento, el supervisor comunitario afronta el riesgo de deflación en la zona euro y tratará de que por fin funcione la correa de transmisión de la política monetaria. Se pretende a toda costa que el crédito bancario fluya hacia empresas y hogares para acelerar el ahora débil crecimiento de la economía del Viejo Continente, la vieja amenaza de inflación no parece ahora preocupante. ¿Cómo esperamos que afecte la bajada de tipos sobre el crédito? Una de las vías por las que la banca financia su actividad es el Banco Central Europeo (BCE), que les concede préstamos al precio oficial del dinero, de modo que esta política debiese agilizar los créditos claro que, están los problemas anteriormente descritos.

Recientemente el interés ha bajado desde el 0,25% al nuevo mínimo del 0,15%, los bancos con ello deberían reabrir el grifo del crédito y trasladar ese menor coste a los préstamos a empresas y familias. Sin ir más lejos, el Euribor, índice al que están referencias la mayoría de hipotecas en España, se prevé que se reduzca, abaratando la cuota mensual de los préstamos para la compra de vivienda. Si pensamos ahora en el sector exterior, una bajada de los tipos permite devaluar el euro, favoreciendo las exportaciones de los países comunitarios, ahora mismo penalizadas por la apreciación de la moneda única frente al dólar en los últimos meses.

 

Pero antes hemos visto que la deuda pública puede ser una alternativa interesante para la baca a la hora de  invertir sus recursos ¿Le compensará a la banca prestar más a pymes y familias? La bajada de los tipos hace que la banca privada tenga más fácil obtener dinero más barato del BCE y por tanto es un incentivo; además, ha reducido el coste de los préstamos diarios que hace a los bancos, del 0,75% al 0,40%. Pero no es el único incentivo, además el BCE se ha convertido en el primer banco central del mundo en penalizar a aquellas entidades financieras que opten por depositar su liquidez en las arcas del supervisor.

Hasta el año 2012 el BCE venía pagando a los bancos un 0,25% por el dinero que allí se guardaba. Con el fin de estimular al sistema financiero a dar préstamos, dejó de remunerarla. Pero esta medida como tantas otras no surtió efecto y ahora se aplicará una tasa negativa a esos depósitos del 0,10%. De esta forma, aquellos bancos que dejen su dinero en el BCE en lugar de prestarlo a empresas y familias tendrán que pagar ese gravamen.

Todas estas medidas tienen cierto riesgo y efectos secundarios. Un de los objetivos que persigue el BCE reduciendo el precio oficial del dinero es disminuir el coste del crédito bancario en la Eurozona. Si lo lograse, cabría esperar que los bancos redujesen también la remuneración que paga a sus clientes por los depósitos. En este momento las entidades financieras están tratando de recuperar su margen de interés (diferencia entre los que ingresas por el interés de los créditos y lo que pagan por sus depósitos).

Las medidas hasta ahora aplicadas no están surgiendo los efectos deseados, uno de los problemas principales es que si bien fluye el crédito del BCE a la banca privada, esta última no tiene una demanda de crédito que le dé suficiente confianza, de modo que prefiere en la mayoría de los casos no arriesgar. Así pues lo que acaba haciendo la deuda es tomar dinero prestado del BCE y prestándoselo al Estado comprando deuda la cual le ofrece una rentabilidad relativamente baja pero una alta seguridad. En la siguiente tabla podemos ver la evolución del tipo de interés:

Fuente: Tesoro Público

En conclusión ¿Están sirviendo las políticas aplicadas actualmente? No, y la causa es que la banca privada aunque tiene un fácil acceso al dinero del BCE no percibe seguridad por parte de las personas que acuden en busca de crédito. La política fiscal tampoco nos ayuda a salir de esta situación y estamos en un círculo vicioso del que por el momento es complicado salir a menos que algo cambie.